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第二十章 国债期货事件（第1页）

姓管，又是在万国证券工作，这让钟石很容易想起后世极为轰动的“327国债期货事件”

。

“327”

是交易所推出的1992年发行的三年期的在1995年6月交割的国债期货品种（f92306）的代码，国债期货当时在交易所的保证金率是2.5%，即40倍的杠杆。

交易所之所以设置这么高的杠杆，正是看在标的物国债的价格波动不是很大的原因。

当时这款国债的票面价格是100元，票息是9.5%，即到期后持有者将得到本息总共128.50元。

原本像这样一款国债，市场的价格将取决于三年期存款利率的水平，但是在93年，为了抵抗通货膨胀，财政部发出公告，宣布这款国债品种将和居民储蓄利率一样享受保值贴补。

保值贴补，就是根据当前的通货膨胀率，在定期存款利率的水平上再加上不固定的利率，以达到财富不缩水的目的。

这样就等于是在一个固定的利率上加上了一个浮动的利率，这个利率怎么调整，调整到什么水平，无人知晓。

财政部在发出公告的同时，并没有说明该款国债是否随着储蓄利率的提高而同步提高，这就给市场留下了无限的遐想，进而直接影响到这款国债的到期价值。

当时的市场空多双方对此有着不同的看法，空方认为，随着通货膨胀的下落，这款国债的保值贴现率也将随之而下滑，因此该国债在市场上的价格也会下滑；同时他们认为，对某支国债支付较高的贴现补息不符合国家的财政政策，而在95年新国债的发行额度也比上一年猛增五成，在流通量较大的情况下就更不可能对先前发行的国债进行高额的贴息补贴。

而多头对此正持相反的观点，因此双方在这款国债的期货市场上形成了对峙的局面。

对峙的双方中，空头是以当时华夏第一证券公司万国证券为代表的中小散户，箭头人物是有着证券教父之称的管沪生；而多头则是以财政部旗下的华夏经济开发公司为首，联合了富裕地区的一些大户，而华经开的董事长就是当时财政部的一个副部长。

双方在327国债期货品种上展开了反复的厮杀，最终在95年的2月23日这一天到达了最高峰。

在这一天，流传已久的关于327国债的保值贴现率被证实，定在了12.98%的位置，这一利率比三年前的国债利率高出了超过五个百分点，这些对空头造成了致命的打击。

这一天开盘，空头的另一支主力反手做多，在空头平仓和开多的情况下，327国债价格直线上涨，最大的空头万国证券在148.50元位置上抛出120万手的空单，想要把价格封在这个位置，但是被多头很轻易地击穿了。

盘中该国债的价格一度上升到151.98元的位置，走投无路的空头在收盘前的八分钟内孤注一掷，抛出超过一千万手价格在148.00元位置的空单，在七分钟内将327合约的价格从151.30生生砸到了147.50元位置。

一千万手的合约，票面的价值超过两千亿人民币，保证金则需要三十亿人民币，做空的万国证券到底有没有拿出这么多的现金，已经无法考究，因为在期货价格下跌的过程中，作为最大空头的他们按照收市的价格盈利已经超过了四十亿，足够支付相应的保证金。

但就是这一点，最终给多头的翻盘留下了把柄。

在这一天交易的多头损失惨重，基本上在第二天都是一个爆仓的结局。

但是毕竟华经开是财政部旗下的企业，政府是不容许他们破产的，因此在当天夜里，交易所“受命”

宣布，当日收盘前八分钟的交易无效，327产品的兑付价格由会员协议确定，即拥有交易席位的期货公司相互协议价格，最终价格被定在151.30元的位置。

这一决定让万国证券的惊天大翻盘化为泡影，最后万国证券亏损56亿元人民币，被迫宣告破产。

而多头一方则获利超过70亿人民币。

这一事件震动了整个华夏的证券界，甚至连当时主持国务院工作的常务副总理诸葛馆也被惊动了，最终的处理结果还影响了其他年份国债期货的价格水平，最终在三个月后国债期货市场被迫宣布暂停，直到钟石重生前也没有再次开启。

而在媒体界，金融时报将这一天定义为华夏证券市场上最黑暗的一天，国内的媒体将这一事件和巴林银行倒闭相提并论，称其为华夏的巴林银行事件。

整件事情最富争议的地方有很多，首先是关于保值贴现部分，据说是华经开的人在财政部游说，最终使得国家财政补贴了十几个亿给国债持有者，但是由于华经开是市场上该债券期货多头的最大持有者，这明显涉及了内幕交易，这一点没有得到证实，也无人调查。

其次，当时的国债期货交易办法明确规定容许做空，也没有规定做空的限额，因此对空头最后疯狂地抛空定性为无效是极其不合理的。

再者，最后八分钟的上千万手空单并不一定都是万国证券的，因此给万国证券安插“保证金不足”

的罪名而取消所有空单的行为就不能成立，因为这其中只要有一手保证金是充足的空单，就不能对此进行取消。

而在另一边的多头华经开，则持有超过750万手的多单，保证金需要超过二十五亿元，根本无人追究保证金是否充足的问题。

要知道，多头持有的这些多单，可是在最后八分钟前就拥有的，因此要说保证金不足，也应当先追究多头的一方。